Durch Octo AM
Da der August zu Ende geht und die Anleger ihre Allokationen für den letzten Teil des Jahres anpassen, möchten wir Ihnen in dieser Woche eine kurze Bilanz der Anleihen des Sommers vorlegen, nicht weil es an den Märkten zu wichtigen Ereignissen gekommen wäre, abgesehen von dem berühmten “japanischen” Tag am 5. August, der bereits ausführlich kommentiert wurde, sondern weil wir der Ansicht sind, dass die vergangenen Wochen tatsächlich eine Veränderung der wirtschaftlichen, politischen, monetären und damit finanziellen Bedingungen markiert haben, die bei der Verwaltung eines Anleihenportfolios berücksichtigt werden sollten.
Beginnen wir mit einem Diagramm der bisherigen Performance der Anleihenkategorien, um das Hauptmerkmal des Anleihenmarktes im Jahr 2024 zu verdeutlichen: Die Volatilität wurde wieder von den Zinsen und nicht von den Krediten verursacht, und die Kategorien mit den höchsten Krediten schnitten weitaus besser ab als ihre Pendants in Staatsanleihen oder Kategorien mit hoher Bonität.
Ein Signal wurde uns jedoch am 5. August gegeben, als angeblich japanische Anleger ihre Positionen auflösten und einen starken Volatilitätsschub bei europäischen High-Yield-Anleihen auslösten, obwohl sie diese nicht oder nur in sehr geringem Umfang halten:
- Die hohe Korrelation der globalen Vermögenswerte
- Eine gewisse abwartende Haltung der Investoren in diesem Segment
(Quellen: Bloomberg, Octo AM)
Wir verweisen auch auf die starke Performance der Kategorie Staatsanleihen, die auf eine Rückkehr der Markterwartungen von erheblichen Zinssenkungen durch die Zentralbanken in den kommenden Monaten zurückzuführen ist. So fiel die 10-jährige US-Rendite zwischen Mai und August von 4,5% auf 3,8%, während die deutsche Bundesanleihe von 2,7% auf 2,3% stieg, wobei sich der Anstieg im Juli stark beschleunigte.
(Quellen: Bloomberg, Octo AM)
Die erste Zinssenkung der EZB am Ende des ersten Halbjahres und die viel akkommodierenderen Reden auf beiden Seiten des Atlantiks haben diesen Trend angeheizt, vor dem wir erneut warnen werden, da er bereits einen Großteil der möglichen Aktionen vorwegnimmt.
Ein Punkt, der sich noch nicht geändert hat, ist die Umkehrung der Kurven zwischen den sehr kurzen Zinsen (unter 3 Jahren) und den langen Zinsen, die bis Ende 2025 sechs Zinssenkungen in den USA und in der Eurozone bis Ende 2025 vorwegnehmen, wodurch die Leitzinsen auf beiden Seiten des Atlantiks in 9 Monaten um 2 % liegen werden… Das ist viel… Und es ist nur ein kleiner Schritt, bis Ende 2023 davon auszugehen, dass der gesamte Weg zurückgelegt ist….
(Quellen: Bloomberg, Octo AM)
Zum Abschluss dieser Bestandsaufnahme der Anleihen gibt es nichts Anschaulicheres als ein Diagramm der Kreditkurven, anhand dessen unsere Leser erkennen können, welche Rendite (oder Kreditkosten) sie in Abhängigkeit von der Qualität und dem Anlage- (oder Kredit-) Horizont erzielen können.
Wir stellen fest, dass die Anleiherenditen in den letzten Wochen generell leicht gefallen sind, aber immer noch attraktiv genug sind, um 1) ein Vermögen zu sichern, 2) Schocks abzufedern und 3) im Vergleich zu den Renditen anderer Anlageklassen eine wichtige Rolle in einer Allokation zu spielen.
(Quellen: Bloomberg, Octo AM)
Auch wenn sich die Charts seit dem Frühsommer kaum verändert zu haben scheinen, so hat sich die Situation doch in fast allen Bereichen verändert:
- Auf makroökonomischer Ebene, und die FED hat dies in den letzten Tagen erneut bestätigt, hat sich das Risiko von einer übermäßigen Inflation auf eine mangelnde Dynamik der Wirtschaft verlagert, ob es sich nun um Beschäftigung, Konsum, internationalen Handel oder Vertrauen handelt – alle Indikatoren sind deutlich zurückgegangen und deuten auf eine Verlangsamung oder sogar auf die Anfänge einer leichten Rezession hin. Dies deutet auf eine schwierige Prognose hin, die unter anderem mit dem Wechsel des Wirtschaftsregimes zusammenhängt.
- Die beiden größten Geldgeber der Welt, die FED und die EZB, haben sich innerhalb weniger Wochen von einer geduldigen Haltung und einer eher auf Inflationsrisiken ausgerichteten Rhetorik zu einer aktiven Haltung gewandelt – die EZB hat bereits eine Zinssenkung vorgenommen und die FED wird dies wahrscheinlich im September tun – und ihre Rhetorik ist nun eher auf die Risiken einer Verlangsamung oder gar einer Rezession ausgerichtet.
- Der Rückzug von Herrn Biden führte zu einer größeren Unsicherheit in den amerikanischen Umfragen, starke Unsicherheit in Europa, insbesondere in Frankreich, aber auch in Deutschland, und eine deutliche Veränderung des Krieges in der Ukraine mit den Übergriffen der Ukraine auf Russland.
- Auch auf mikroökonomischer Ebene konnten sich die Unternehmen dank der Umsicht und der Prognosefähigkeit vieler Manager einige Monate lang halten, aber die Ergebnisse und Aussichten gaben schließlich, wenn nicht nach, dann beugten sie sich zumindest den Kräften: die noch andauernden Auswirkungen der vergangenen Inflation, die Verlangsamung des Konsums, die Zunahme protektionistischer Barrieren und der Rückgang des internationalen Handels, das sinkende Vertrauen… Und mehrere mittelmäßige bis schlechte Veröffentlichungen, insbesondere in den zyklischsten Sektoren, trübten die Lage etwas ein. Dies ist jedoch kein Grund zur Beunruhigung, denn wir dürfen nicht vergessen, dass wir hier als Anleiheinvestor sprechen und dass ein Rückgang der Ergebnisse oder des Umsatzes weit entfernt von einer Umstrukturierung, einem Konkurs oder sogar einer einfachen Spreadverbreiterung ist….
Und wenn wir von Spreadspreizung sprechen, meinen wir die reine Finanzsprache. Mit diesem Punkt an der Schnittstelle der vier anderen schließen wir diese Woche ab und geben einige Leitlinien für unsere Aussichten und Investitionen in Anleihen für die kommenden Wochen vor, die wir Ihnen in unserer vierteljährlichen Präsentation am 12. September ausführlich erläutern werden:
- Die Zentralbanken werden die Zinsen für 6 bis 12 Monate relativ zügig senken => die Kurve wird sich auflösen, Geldmarktpapiere werden im Vergleich zu längeren Anleihen an Attraktivität verlieren.
- Die Erwartung sinkender Zinsen bei den meisten Anlegern und die Notwendigkeit, Geldmarktanlagen mit sinkender Rentabilität zu recyceln, kann zu einem starken Zustrom in den Anleihenmarkt führen => es ist besser, sich schnell zu positionieren, um von einer potenziellen Rallye zu profitieren, die in einigen Teilen des Anleihenmarktes mit der von Ende 2023 vergleichbar sein könnte, obwohl ein Teil davon bereits während des Sommers realisiert wurde.
- Die Zinsszenarien der Zentralbanken wurden von den Märkten jedoch bereits weitgehend berücksichtigt und könnten zu gewissen Übertreibungen führen (siehe Ende 2023) => die langfristigen Zinsen sind bereits ausgeglichen und werden nicht unbedingt alle sinken, was bedeutet, dass man seine Laufzeiten gut auswählen und bei der Duration beweglich bleiben muss, was sich seit Anfang 2023 bereits ausgezahlt hat.
- Wenn die Zentralbanken die Zinsen senken, dann deshalb, weil sich die Wirtschaftslage verschlechtert und die Unternehmen einem höheren Risiko ausgesetzt sind => In diesem Zusammenhang dürften Anleihen, die die Sicherheitsanlage eines Portfolios par excellence sind, in den kommenden Monaten in vielen Allokationen einen zentralen Platz einnehmen. Wir würden es daher vorziehen, das Engagement zu reduzieren und selektiver bei den riskantesten Anlagen wie High Yield oder nachrangigen Finanzanleihen zu sein, die sehr prozyklisch sind und in Stresssituationen sehr empfindlich reagieren, insbesondere bei längeren Laufzeiten.
Die Themen bleiben also die gleichen, aber die Anwendungen in den Portfolios haben sich seit Anfang des Jahres deutlich verändert und wir freuen uns darauf, Ihnen in einigen Tagen unsere Allokationen für Ende 2024 zu erläutern.(Anmeldung hier, begrenzte Plätze)
Bis dahin wünscht Ihnen das gesamte Team von Octo AM einen guten Start in das neue Jahr!
