Von DNCA

Es gibt nur wenige kostenlose Museen in Japan, aber das Münzmuseum, das gegenüber der Festung der Bank von Japan liegt, ist eine Ausnahme. Der Besucher erfährt, was die ursprüngliche Aufgabe der 1882 gegründeten obersten Währungsinstitution war: das Vertrauen in die Währung wiederherzustellen.

Zu dieser Zeit wurden Anleihen von Geschäftsbanken und der Regierung in astronomischen Mengen ausgegeben, um den Bürgerkrieg zwischen Kaiser Meiji und den konservativen Traditionalisten des Tokugawa-Shogunats zu finanzieren. Die Inflation galoppiert. Banknoten und -gutscheine verlieren ihren Wert für die Gläubiger, die auf Tauschhandel angewiesen sind, und verlieren ihre Funktion als Geld. Die gemeinsame Einführung einer Sparpolitik und die Gründung der Zentralbank werden das Land bald wieder in die finanzielle Stabilität zurückführen und es in den Club der Großmächte aufnehmen.

142 Jahre später ist der Yen die drittwichtigste Währung der Welt. Aber die japanische Bevölkerung ist verängstigt durch den dramatischen Zusammenbruch ihrer Währung und das Grollen des Inflationsgodzillas, den sie schon so lange nicht mehr hatte brüllen hören. Die BoJ hat ein Programm zur Erhöhung der Zinssätze und zum quantitativen Tightening eingeleitet, das noch vor wenigen Quartalen undenkbar gewesen wäre. Die Märkte warten auf die nächste geldpolitische Entscheidung am 20. September, da sie von der Explosion in diesem Sommer erschüttert sind. Die BOJ könnte ihre Ambitionen auf Eis legen. Sie muss darauf achten, die schwache Binnennachfrage nicht zu überfordern. Der Yen hat es geschafft, sich über den Limbus zu erheben. Und der Schock seiner Entscheidung auf den internationalen Märkten ließ Kazuo Ueda nicht unberührt.

Wie die Märkte wird auch er die Entscheidung der FED zwei Tage zuvor verfolgen.

Die Beschäftigungszahlen(Non Farm Payrolls) reichten nicht aus, um die Frage nach dem Ausmaß des erwarteten Rückgangs zu entscheiden.

Die Inflationszahlen zeigten, dass der Anstieg bei Wohnraum (einer der Hauptkomponenten des Preisindex) und einigen Dienstleistungen (Schulspeisung, Transportdienstleistungen usw.) anhält.

Die Inflationsswaps steigen seit der Veröffentlichung.

Die von der Universität Michigan gemessene Verbraucherstimmung lag am Freitag über den Erwartungen.

Trotzdem sind die Erwartungen für eine Zinssenkung auf das Niveau vor der Veröffentlichung der Arbeitsmarktdaten zurückgegangen. Der Markt hat wieder eine 40%ige Wahrscheinlichkeit für eine Senkung um 50 Basispunkte am 18. September und eine 155-Basispunkte-Wahrscheinlichkeit für eine Senkung bis zum Termin am 19. Januar eingepreist. Der Kreis ist geschlossen.

Am niedrigsten Punkt der Kurve (als Stellvertreter für den von den Märkten erwarteten Endzinssatz) notieren die SOFR-Futures (Secured Overnight Financing Rate) bei 2,78% (März 2026). 240 Basispunkte unter den FED FUNDS liegen sie bereits über dem neutralen Zinssatz, den die FED langfristig anstrebt (gemäß den Dot Plots). Es ist immer schwierig, gegen die Marktansicht zu argumentieren, egal wie aggressiv oder voreilig sie auch erscheinen mag. Dennoch stellt sich eine offensichtliche Frage: Kann die FED großzügiger sein als von den Märkten erwartet, wenn das zentrale Szenario weiterhin ein Soft-Landing der Wirtschaft ist? Von dieser Antwort hängt die Gewinnerwartung ab, die man erwarten kann, wenn man ein Durationsrisiko eingeht….

Der Rückgang der Realzinsen (Erwartungen einer Zinssenkung der FED, Erholung der Inflationsraten) in dieser Woche kommt dem Gold zugute, das sich auf 2600 $ zubewegt. Die jüngsten Zahlen zum US-Haushalt sind aus dem Ruder gelaufen. Es ist klar, dass keiner der Kandidaten die Reduzierung des Defizits zu einer Priorität machen will. Diese Sorgen stützen das Edelmetall.

Wie erwartet hat die EZB in diesem turbulenten Monat September ihr Pulver verschossen. Sie schoss jedoch nicht aus allen Rohren. Obwohl sie ihre Wachstumserwartungen nach unten korrigierte (die Daten aus Deutschland verschlechtern sich weiter), begnügte sie sich mit einer zweiten Senkung um 25 Basispunkte. Der Gouverneur der Banque de France erinnerte daran, dass die Bank im Gegensatz zur FED kein “Wachstumsmandat” hat. Dies ist die Aufgabe der Staaten. Christine Lagarde warnte davor, dass die Inflation in der zweiten Jahreshälfte wieder ansteigen werde (Löhne, Dienstleistungen). Infolgedessen überarbeiten die Märkte ihre Kopien für die nächste Sitzung im Oktober mit weniger Enthusiasmus, auch wenn die EZB einräumt, dass das Momentum der Lohnspannungen zurückgeht.

In China fallen die 10-Jahres-Renditen unterdessen weiter auf historische Tiefststände.

Nach einer schmerzhaften Deleveraging-Phase setzt das Land seinen wirtschaftlichen Übergang fort. Diese müssen auf den inländischen Finanzmärkten dynamisiert werden, um die Finanzierung der von der Partei bevorzugten Industrien (erneuerbare Energien, neue Technologien, Industrie mit höherer Wertschöpfung…) zu erleichtern. Dies ist auch ein Weg, um die Bedeutung des Schattenbankwesens zu reduzieren und die finanzielle Stabilität des Landes zu verbessern…

Um mit dem Getöse dieses Übergangs umzugehen, steuert die chinesische Zentralbank akkommodierend, aber nicht übereifrig. Die finanzielle Repression (-100 Basispunkte bei den 5-jährigen Vorzugszinsen ab 2019) führt jedoch dazu, dass die Ersparnisse in die Anleihemärkte fließen, insbesondere in die Staatsanleihen, deren Renditen sinken.

Wie Oscar Jorda (FED San Francisco) in einer spannenden Studie aus dem Jahr 2016(History and Facts of the New Business Cycle”) feststellte, war seit dem Ende des Bretton-Woods-Systems im Jahr 1971 der rasante Anstieg der weltweiten Verschuldung (ausgedrückt als Schulden im Verhältnis zum Einkommen) auf den spektakulären Anstieg der Immobilienkredite der Haushalte zurückzuführen, und zwar mehr als auf die Kredite der Unternehmen. Seine Studie erinnert daran, dass es seither schwierig geworden ist, einen Geschäftszyklus zu betrachten, ohne den Kreditzyklus zu untersuchen. Damit eine Rezession mit einer Finanzkrise einhergeht, bedarf es einer Form von Kreditereignis, das zu einer gewaltsamen Entleerung mit systemischen Auswirkungen führt (Immobilienkrise, serieller Zusammenbruch von Leveraged-Fonds wie LTCM). Die Auflösung des Yen-Carry Trades war nicht der Auslöser für ein solches Ereignis. Im Jahr 2023 reagierte die FED sofort auf den Zusammenbruch der SVB Bank. China gelingt es, die Immobilienblase unter hohen sozialen Kosten, aber ohne Zusammenbruch der Wirtschaft zu entleeren. Das globale makroökonomische Szenario scheint derzeit auf eine monotone Verlangsamung ohne größere Unfälle hinauszulaufen. Für die Sparer wird dies eine weniger schmerzhafte Art und Weise als 2020 oder 2008 sein, den Zykluswechsel zu überstehen….