Por DNCA

Desde 2022, las subidas de los tipos directores y la inversión de la curva de rendimientos (la más pronunciada y la más larga de la historia, respectivamente) han hecho saltar las alarmas de la recesión.

En Europa, se evitó por los pelos después de que Eurostat revisara al alza el PIB en el verano de 2023.

En Estados Unidos, nunca parece haber amenazado seriamente con tomar medidas enérgicas.

Si la economía estadounidense ha resistido tan bien las subidas de tipos, ¿significa esto que el tipo neutral a largo plazo (R*) es más alto que antes?

Es difícil definir los determinantes del tipo neutro, que se considera teórico. Los economistas suelen citar el aumento de la productividad (que permite a la economía crecer más sin recalentarse), las expectativas de inflación y la migración neta positiva como razones para aumentar la tasa. Por otra parte, el envejecimiento de la población y el descenso de la natalidad justifican una tasa más baja.

En cualquier caso, la cuestión parece preocupar a los mercados y dividir a los miembros de la FED. Por primera vez desde 2005, la decisión del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) de recortar los tipos de interés oficiales en 50 puntos básicos no se adoptó por unanimidad. Sobre todo, la brecha entre las proyecciones de los tipos objetivo de los miembros del FOMC se está ampliando. En 2026, los halcones prevén un 4%, las palomas un 2,4%. El tipo medio, superior a las expectativas del mercado, ha subido desde la última reunión…

Por el momento, el riesgo que más les preocupa ya no parece ser el de la inflación, sino el peligro que se cierne sobre el mercado de trabajo y, por tanto, sobre el crecimiento.

El mercado laboral seguirá siendo el principal foco de preocupación. Debido a la inercia del mercado laboral, las cifras de desempleo tardan mucho tiempo en reflejar los altibajos del ciclo. Los datos que tenemos, y la luz que viene de las estrellas, es información pasada. Sólo el futuro puede decirnos si la senda de tipos adoptada por la Reserva Federal es adecuada a la realidad económica a la que se enfrenta el país.

A falta de algo mejor que hacer, los inversores están recurriendo al pasado en un intento de calibrar las expectativas de rentabilidad tras la primera ronda de recortes de tipos por parte de la Fed. Históricamente, si no va seguida de una recesión, la primera bajada de tipos es un buen augurio para la renta variable. Sin embargo, en caso de recesión, las perspectivas son más sombrías. Estadísticamente, es cuando la curva de tipos se desinvierte cuando comienza la cuenta atrás para la recesión y el fin de los buenos tiempos. En la semana previa a la decisión de la Fed, el diferencial entre los bonos a 10 y 2 años volvió a territorio positivo. En casi el 60% de los casos, esto precedió en un año a la entrada en recesión de la economía estadounidense en los últimos 50 años…

La lectura se complica por los mensajes contradictorios que transmiten las distintas clases de activos. Los futuros de los tipos de interés a corto plazo reflejan una visión más acomodaticia que la de la Fed. Se inclinan por una desaceleración económica más brusca que el escenario de aterrizaje suave favorecido por los mercados de renta variable, como demuestran las expectativas de crecimiento de los beneficios de dos dígitos en Europa y Estados Unidos. Es difícil saber qué camino tomar. Sin embargo, a medida que nos acercamos a los resultados del tercer trimestre, parece que empiezan las revisiones a la baja, junto con advertencias sobre los beneficios como la emitida por Mercedes. El retorno de la descorrelación entre los mercados de renta fija y de renta variable es una excelente noticia para los gestores diversificados, pero cuidado con la convergencia de los escenarios económicos… ¿Podemos realmente contar con un crecimiento rentable generalizado mientras se postula una ralentización del mercado laboral, del crecimiento y de la desinflación?

Texto completado el 20 de septiembre de 2024 por Thomas Planell, Director de Análisis.

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