Por Lombard Odier

El 24 de septiembre, el Banco Popular de China (PBOC), la Administración Nacional de Regulación Financiera (NFRA) y la Comisión Reguladora de Valores de China (CSRC) anunciaron una serie de medidas para impulsar el crecimiento del país, en un claro intento de estimular el ánimo del mercado. El índice bursátil Shanghai Composite reaccionó positivamente, registrando su mayor subida en más de cuatro años. ¿Marcan estas medidas de estímulo un nuevo amanecer para la economía y los activos chinos?

El plan de recuperación supera las (modestas) expectativas

El paquete de estímulo fue mayor de lo que creíamos probable antes de las elecciones estadounidenses de noviembre. Pensábamos que los responsables políticos chinos se limitarían a una modesta relajación monetaria y a algunos ajustes reguladores adicionales en el sector inmobiliario. De hecho, el choque negativo inducido por un posible segundo mandato de Trump podría anular los efectos de tal plan de estímulo. Dicho esto, e independientemente de las elecciones estadounidenses, tanto los decepcionantes datos económicos chinos como el inicio del ciclo de recorte de tipos por parte de la Reserva Federal han abogado a favor de una actuación antes de lo esperado.

Aunque el PBOC recortó su tipo de interés de referencia a corto plazo en 20 puntos básicos (pb), hasta el 1,5%, en línea con nuestras previsiones, también redujo los coeficientes de reservas obligatorias de los bancos en 50 pb. El gobernador del PBOC, Pan Gongsheng, también ha insinuado nuevas reducciones de estos coeficientes si las condiciones económicas lo justifican.

Se han anunciado ayudas adicionales para el debilitado sector inmobiliario. Con vistas a reducir el stock de viviendas sin vender, el PBOC ha ajustado las condiciones de su mecanismo de apoyo a los préstamos para hacer más atractiva la compra directa de viviendas sin vender por parte de empresas estatales locales. Las autoridades también permitirán la refinanciación anticipada de las hipotecas existentes, aunque a una escala ligeramente menor de lo que habían sugerido los medios de comunicación. También se ha rebajado del 25% al 15% el coeficiente de pago inicial para las segundas viviendas. Se ha prometido a seis grandes bancos una ampliación de capital.

Las nuevas medidas de apoyo al mercado de renta variable fueron una agradable sorpresa. El PBOC ha creado un programa de swaps por un importe inicial de 500.000 millones de yuanes (CNY), equivalentes a algo más de 70.000 millones de USD. Los inversores institucionales, incluidos los gestores de activos, los fondos y las aseguradoras, pueden pignorar diversos activos de riesgo como garantía contra activos de gran liquidez, a fin de reforzar su capacidad de comprar acciones. Además, se ha creado un programa de préstamos de 300.000 millones de CNY para financiar la recompra de acciones. Durante la conferencia de prensa, los responsables políticos aludieron al relanzamiento de un fondo de estabilización del mercado respaldado por el Estado.

Aunque las medidas adoptadas por separado puedan parecer limitadas y similares a las anteriores, había una sensación de urgencia en este anuncio simultáneo, un intento enérgico de impulsar el sentimiento del mercado. Ante unas expectativas profundamente pesimistas, este intento podría desafiar el posicionamiento extremadamente negativo de los inversores. La presión sobre el yuan se está relajando, lo que da al PBOC cierto margen para aumentar sus inyecciones de liquidez.

Es improbable que se adopten otras medidas significativas antes de las elecciones estadounidenses

Hará falta mucho más que esto para modificar nuestra prudente valoración de la trayectoria económica de China a medio y largo plazo. El reto más inmediato es estabilizar el mercado inmobiliario, que sigue lastrado por la caída de los precios y un exceso de viviendas sin vender o sin terminar. Aunque los recientes anuncios políticos podrían animar a más empresas estatales a absorber parte del exceso de viviendas, la demanda de préstamos inmobiliarios por parte de los hogares sigue siendo extremadamente débil debido a la aceleración de la caída de los precios de la vivienda y a las persistentes dudas sobre los promotores inmobiliarios.

Otras medidas podrían incluir que las autoridades locales utilizaran los ingresos de la emisión de bonos especiales para comprar viviendas no vendidas, como ya pueden hacer con los terrenos no utilizados en manos de promotores. Las autoridades podrían utilizar incentivos fiscales para hacer la vivienda más accesible a los promotores y a los compradores finales. En nuestra opinión, también es necesaria una decisión más agresiva sobre la política fiscal, pero probablemente se pospondrá hasta diciembre como muy pronto.

Otra incoherencia fundamental que hay que abordar es el deseo de aspirar tanto a un yuan fuerte como a una reflación creíble. China se enfrenta a importantes presiones deflacionistas, pero un auténtico programa de reflación que sugiriera una inyección ilimitada de fondos para el sector inmobiliario o un apoyo a los mercados bursátiles pesaría sobre el yuan.

Las recientes medidas políticas parecen reflejar una búsqueda de ajustes técnicos que evitan abordar esta incoherencia. Sin embargo, a menos que Pekín esté dispuesto a aprobar medidas masivas de estímulo fiscal, probablemente habrá que aceptar un yuan mucho más débil para remediar la persistente debilidad de los precios. A este respecto, las elecciones estadounidenses son importantes. Si China pretende neutralizar el impacto de cualquier nuevo arancel punitivo de Trump, podría ser necesaria una importante devaluación puntual del yuan. Por el contrario, si gana Kamala Harris, la desaparición del temor a aranceles adicionales proporcionaría un telón de fondo más favorable para los responsables políticos chinos y el mercado. Por tanto, las decisiones consecuentes sobre política fiscal o monetaria probablemente esperarán hasta después de las elecciones estadounidenses, con ajustes técnicos y señales de política monetaria como opciones provisionales.

En esta fase se mantiene una exposición neutra a los activos chinos

Actualmente no tenemos inversiones tácticas en activos chinos y mantenemos nuestras asignaciones de cartera en niveles estratégicos. Dentro de la renta variable emergente, nuestra exposición a China sigue alineada con los índices MSCI y nos centramos en una selección de mercados y sectores cotizados. Esperamos el resultado de las elecciones estadounidenses antes de reconsiderar este posicionamiento fundamental.

Los inversores más tolerantes al riesgo que deseen aumentar su exposición a China podrían considerar los valores de los sectores de consumo discrecional y servicios de comunicación cotizados en el mercado de Hong Kong, así como una selección de valores mineros y de bienes de lujo. Aunque las perspectivas a medio plazo para China siguen siendo desiguales, nuevas medidas de estímulo o un giro positivo en la demanda inmobiliaria podrían impulsar al alza estos valores. En la misma línea, los inversores también pueden buscar activos no chinos con una elevada exposición a la economía china.

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